在白酒行業(yè)持續(xù)處于深度調(diào)整周期、存量競爭加劇的背景下，2025年前三季度，金徽酒股份有限公司（簡稱“金徽酒”，603919.SH）的營收與歸母凈利潤均出現(xiàn)小幅下滑，其中第三季度歸母凈利潤更是跌超30%。《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者注意到，金徽酒正面臨經(jīng)營現(xiàn)金流惡化、省外擴(kuò)張戰(zhàn)略承壓等挑戰(zhàn)。此外，公司還因頻繁的關(guān)聯(lián)交易引發(fā)投資者質(zhì)疑。

第三季度歸母凈利潤跌超30%

公開資料顯示，金徽酒是一家位于甘肅省隴南市的白酒生產(chǎn)銷售商，2016年在上海證券交易所上市。公司擁有金徽和隴南春兩大品牌，產(chǎn)品線涵蓋金徽、世紀(jì)金徽星級、世紀(jì)金徽陳香、隴南春等四大系列，共計(jì)40余個(gè)高度、降度品種。

財(cái)報(bào)顯示，2025年前三季度，金徽酒實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入23.06億元，同比下降0.97%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.24億元，同比下降2.78%。其中第三季度，公司實(shí)現(xiàn)營收5.46億元，同比下降4.89%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤為2549.99萬元，同比大降33.02%。

據(jù)金徽酒2024年年報(bào)，公司2025年的全年目標(biāo)為“營收32.80億元、凈利潤4.08億元”。綜合目前業(yè)績表現(xiàn)，公司能否在年內(nèi)扭轉(zhuǎn)業(yè)績頹勢、實(shí)現(xiàn)先前設(shè)定的年度業(yè)績目標(biāo)，面臨較大挑戰(zhàn)。

除了營收、凈利潤下降外，金徽酒的現(xiàn)金流表現(xiàn)也出現(xiàn)了惡化。2025年前三季度，公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為2.83億元，同比下降18.89%。金徽酒對此解釋稱，主要原因是公司營業(yè)收入較上年同期下降、收到的銷售貨款較上年同期下降。

面對困境，金徽酒在三季度業(yè)績會上透露未來發(fā)展規(guī)劃時(shí)表示，公司將持續(xù)推進(jìn)營銷轉(zhuǎn)型，按照“布局全國、深耕西北、重點(diǎn)突破”的戰(zhàn)略路徑，圍繞“聚焦資源、精準(zhǔn)營銷、深度運(yùn)營”的營銷策略，扎實(shí)推進(jìn)用戶工程建設(shè)；通過數(shù)字化構(gòu)建智慧營銷體系，實(shí)現(xiàn)客戶畫像精準(zhǔn)繪制、營銷活動(dòng)精準(zhǔn)推送，全面提升營銷效率與運(yùn)營效果；通過多層次、多領(lǐng)域、多形式的品牌推廣活動(dòng)，全方位、立體式提升品牌形象。

高端化轉(zhuǎn)型初見成效 省外擴(kuò)張戰(zhàn)略承壓

值得關(guān)注的是，金徽酒的高端化轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略在今年前三季度取得了一定的成效，但第三季度出現(xiàn)了增長乏力跡象。

從產(chǎn)品檔次看，金徽酒旗下白酒產(chǎn)品根據(jù)銷售區(qū)域白酒市場結(jié)構(gòu)、消費(fèi)者購買能力等，以出廠價(jià)劃分為300元以上/500ml、100元至300元/500ml、100元/500ml以下三個(gè)檔次。其中，300元以上/500ml產(chǎn)品主要包括金徽年份系列、金徽老窖系列等；100元至300元/500ml產(chǎn)品主要包括柔和金徽系列、金徽正能量系列、世紀(jì)金徽五星等；100元/500ml以下產(chǎn)品主要包括世紀(jì)金徽四星、世紀(jì)金徽三星、世紀(jì)金徽二星、金徽陳釀等。

2025年前三季度，金徽酒不同檔次白酒產(chǎn)品業(yè)績出現(xiàn)分化現(xiàn)象。其中，300元以上/500ml產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營收5.37億元，同比增長13.75%；100元至300元/500ml產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營收12.28億元，同比增長2.36%；100元/500ml以下產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營收4.57億元，同比下降23.60%。雖然金徽酒的高端化產(chǎn)品策略取得一定成效，但從2025年第三季度單季來看，其300元以上/500ml產(chǎn)品營收比2024年第三季度下降了1.61%。

另據(jù)統(tǒng)計(jì)，前三季度，金徽酒百元以上產(chǎn)品營收占比達(dá)79.43%，較去年同期提升了5.79個(gè)百分點(diǎn)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這與金徽酒持續(xù)聚焦百元以上產(chǎn)品、打造大單品、明確核心價(jià)格帶定位、構(gòu)建“產(chǎn)品鐵塔”的發(fā)展戰(zhàn)略不無關(guān)系。不過，金徽酒百元以下產(chǎn)品營收下滑幅度較大，削弱了其業(yè)績韌性。如果公司未來既無法有效遏制低價(jià)產(chǎn)品業(yè)績的快速下滑趨勢，又無法保證高端產(chǎn)品的高速增長，則整體業(yè)績或?qū)⒈粐?yán)重拖累。

分銷售渠道看，2025年前三季度，金徽酒經(jīng)銷商渠道實(shí)現(xiàn)營收20.93億元，同比下降2.74%；直銷（含團(tuán)購）渠道實(shí)現(xiàn)營收5651.41萬元，同比下降6.06%；互聯(lián)網(wǎng)銷售渠道實(shí)現(xiàn)營收7293.72萬元，同比增長25.22%，新興渠道增長幅度較大但基數(shù)仍然較小。

分區(qū)域看，金徽酒的省外市場營收增長速度持續(xù)放緩。2025年前三季度，公司省內(nèi)市場實(shí)現(xiàn)營收16.89億元，同比下降2.00%；省外市場實(shí)現(xiàn)營收5.33億元，同比下降2.46%。

與此同時(shí)，金徽酒省外經(jīng)銷商數(shù)量也出現(xiàn)了縮減。截至2025年9月30日，金徽酒經(jīng)銷商總數(shù)為949家。其中，省內(nèi)經(jīng)銷商為318家，前三季度新增加數(shù)量為37家、減少數(shù)量為7家，凈增加30家；省外為631家，前三季度增加數(shù)量為74家、減少數(shù)量為156家，凈減少82家。針對省外經(jīng)銷商數(shù)量大幅減少的原因，金徽酒董事長周志剛在業(yè)績說明會中解釋稱，主要是公司根據(jù)“聚焦資源、精準(zhǔn)營銷、深度運(yùn)營”的營銷策略，對部分經(jīng)銷商進(jìn)行了整合與優(yōu)化。

關(guān)聯(lián)交易遭投資者質(zhì)疑 公司認(rèn)為“合規(guī)公正”

財(cái)報(bào)顯示，2024年，金徽酒設(shè)計(jì)產(chǎn)能為35000千升，實(shí)際產(chǎn)能為20695.98千升，產(chǎn)能利用率僅為59%，在行業(yè)處于較低水平。在整體產(chǎn)能富余的情況下，金徽酒今年4月仍宣布擬投資6.69億元實(shí)施金徽生態(tài)智慧產(chǎn)業(yè)園四期技改項(xiàng)目。金徽酒在公告中稱，該項(xiàng)目有助于增強(qiáng)公司釀酒生產(chǎn)能力，提升產(chǎn)品質(zhì)量，更好地服務(wù)消費(fèi)者需求。

引發(fā)市場關(guān)注的是，金徽生態(tài)智慧產(chǎn)業(yè)園四期技改項(xiàng)目的中標(biāo)方，經(jīng)披露為金徽酒的關(guān)聯(lián)方——甘肅懋達(dá)建設(shè)工程有限公司（簡稱“懋達(dá)建設(shè)”）。公告顯示，懋達(dá)建設(shè)未直接或間接持有金徽酒股份，但系金徽酒實(shí)控人近親屬控制的企業(yè)。具體來看，持有懋達(dá)建設(shè)90%股權(quán)的自然人李鎖銀，為金徽酒實(shí)控人李明的侄子。

據(jù)公告披露，懋達(dá)建設(shè)2022年至2024年的營收分別是3.58億元、3.39億元和5.15億元，凈利潤分別是299.48萬元、989.27萬元和2668.12萬元。

記者梳理歷史公告發(fā)現(xiàn)，金徽酒自2017年以來與懋達(dá)建設(shè)之間的關(guān)聯(lián)交易頗為頻繁，共發(fā)生8次關(guān)聯(lián)交易，合同金額累計(jì)或超13億元。

——2017年9月及10月，懋達(dá)建設(shè)先后中標(biāo)金徽酒及其全資子公司金徽酒隴南銷售有限公司（簡稱“隴南銷售公司”）兩大工程項(xiàng)目，分別為天河（伏鎮(zhèn)河）綜合治理項(xiàng)目土建工程和員工公寓樓建設(shè)項(xiàng)目，合同造價(jià)分別為1229.70萬元和1.84億元。

——2018年8月，懋達(dá)建設(shè)中標(biāo)金徽酒隴南春車間技改項(xiàng)目二標(biāo)段和5#、6#酒庫改造項(xiàng)目，合同造價(jià)分別為6919.93萬元和1529.96萬元。

——2019年3月，懋達(dá)建設(shè)中標(biāo)金徽酒廠區(qū)零星改造及維修工程項(xiàng)目，合同造價(jià)為1430.44萬元。

——2020年3月和6月，懋達(dá)建設(shè)中標(biāo)隴南銷售公司的員工公寓樓建設(shè)項(xiàng)目外網(wǎng)工程以及金徽酒的生產(chǎn)及綜合配套中心項(xiàng)目（檢測與酒體設(shè)計(jì)中心）工程，合同造價(jià)分別為1459.95萬元和1949.83萬元。

——2024年3月，懋達(dá)建設(shè)中標(biāo)金徽酒生產(chǎn)及綜合配套智能倉貯中心建設(shè)項(xiàng)目，合同金額為3.18億元。

——2025年4月，懋達(dá)建設(shè)又中標(biāo)金徽酒6.69億元的生態(tài)智慧產(chǎn)業(yè)園四期技改項(xiàng)目。

長期、大額的關(guān)聯(lián)交易，引發(fā)了投資者對于金徽酒交易定價(jià)公允性、重大項(xiàng)目招標(biāo)過程合規(guī)性以及公司內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管控能力的關(guān)注。在三季度業(yè)績說明會上，有投資者就此進(jìn)行提問。與此同時(shí)，金徽酒相關(guān)關(guān)聯(lián)交易也引發(fā)了媒體的廣泛關(guān)注，在東方財(cái)富網(wǎng)、股吧等網(wǎng)絡(luò)平臺上不乏質(zhì)疑之聲。

針對投資者質(zhì)疑，金徽酒獨(dú)立董事李海歌在三季度業(yè)績說明會上回應(yīng)稱，公司在此類關(guān)聯(lián)交易中，嚴(yán)格遵循公開、公平、公正的原則通過招投標(biāo)確定合作單位，重大項(xiàng)目通過第三方代理機(jī)構(gòu)公開招標(biāo)，建設(shè)完成后邀請審計(jì)機(jī)構(gòu)評估，確保程序合規(guī)、結(jié)果公正。達(dá)到相關(guān)制度規(guī)定的重大項(xiàng)目履行必要的內(nèi)部決策程序，包括獨(dú)立董事、審計(jì)委員會、董事會或股東會的審議，能夠有效避免利益輸送，維護(hù)公司和全體股東利益。