日前，一份“增收不增利”的三季報，再次凸顯了貝達藥業（300558.SZ）這家老牌創新藥企在轉型深水區所面臨的挑戰。

自2016年上市以來，貝達藥業業績長期依靠單一產品，現有上市藥品雖已多達八款，但能否支撐營收仍有待時間的進一步檢驗。今年9月，貝達藥業第三次向港交所遞交上市申請，也折射出公司對于現金流的渴求。對于港股募集資金的用途，公司表示，可能包括用于為在研管線的研發活動提供支持和為開拓管線而進行的潛在收購等。

凈利潤與現金流雙雙承壓

作為國內最早以自主研發為核心的創新藥企之一，貝達藥業曾憑借自主研發的小分子靶向抗癌藥凱美納而聲名鵲起，一躍成為非小細胞肺癌治療領域國產藥先行者。但昔日榮光難以掩蓋如今困境。

2025年三季報顯示，貝達藥業營業收入27.17億元，同比增長15.9%，但歸母凈利潤卻同比下滑23.86%至3.17億元。公司經營活動產生的現金流量凈額為6.68億元，同比下滑19.6%，公司凈利潤與現金流雙雙承壓。

回顧近年來貝達藥業的業績表現，其營收由2022年的23.77億元增長至2024年的28.92億元，但銷售費用也水漲船高。2022年至2024年，公司銷售費用分別為7.79億元、8.54億元和10.94億元。

貝達藥業在港股招股書中表示：“公司主要依賴經銷商網絡銷售產品。2022年至2025年上半年，公司通過批發經銷商銷售產品產生的收入分別占公司總收入的72.5%、70.3%、70.4%和73.1%，公司所有經銷商均為獨立第三方。”不過，公司在商業化團隊的投入方面同樣不遺余力，組建了超過1000人的龐大團隊。

另一方面，近年來貝達藥業的資產負債率也呈現上升趨勢，2022年至2024年分別為37.32%、41.49%和39.35%。盡管賬面數值并不算高，但在公司97億元的總資產中，無形資產金額達到27億元。公司也在港股招股書中坦言：“若賬面數值超過其可收回金額，我們的無形資產可能會發生減值。2024年，公司錄得無形資產減值損失2750萬元。”

依賴單一產品 技術迭代困難

貝達藥業核心產品凱美納于2011年上市，至今仍需獨挑大梁支撐公司業績，因此公司面臨產品新老交替的考驗。

第一代EGFR-TKI（表皮生長因子受體酪氨酸激酶抑制劑）靶向藥凱美納，在上市初期一度占據貝達藥業98%以上營收份額。自2019年之后，貝達藥業未詳細披露凱美納在公司營收中的占比，但在港股招股書中明確表示：“凱美納的銷售額自2016年起連續9年超過10億元。”顯然，對于2021年銷售額突破20億元大關的貝達藥業來說，時至今日凱美納這款單一產品對公司業績的貢獻仍不容忽視。

然而，技術迭代壓力和耐藥性問題讓第一代EGFR-TKI的市場前景面臨不確定性。貝達藥業在港股招股書中表示：“EGFR-TKI治療一段時間后，患者不可避免會出現耐藥。對于因T790M突變對第一代或第二代TKI產生耐藥的患者，第三代EGFR-TKI的研發在很大程度上滿足了這一治療需求。”

隨之而來的，是第一代EGFR-TKI在肺癌靶向治療領域中的市場份額持續下滑。弗若斯特沙利文咨詢公司數據顯示，2022年，第三代EGFR-TKI主導了EGFR-TKI藥物市場，占中國市場份額的73%；第一代EGFR-TKI的市場份額僅為25%。當前，國內市場已有7款第三代EGFR-TKI獲批上市，且強生的四代EGFR藥物已于今年2月在國內獲批。

面對挑戰，貝達藥業雖聲稱凱美納是迄今唯一能與第三代EGFR-TKI抑制劑正面競爭的產品，并通過序貫使用等策略鞏固了凱美納的商業韌性，卻遲遲未能在這一曾經的拿手領域再次實現技術性突破。

2023年5月，貝達藥業從益方生物（688382.SH）引入的第三代EGFR-TKI賽美納獲批上市，雖然借此追上行業主流，卻也引發行業對于貝達藥業原研能力的關注。從益方生物披露的銷售提成來看，2023年和2024年，益方生物取得賽美納的銷售提成分別為552萬元和1637萬元，而兩家公司約定的提成費率為10%至15%，以此推算該藥或面臨嚴峻的市場競爭，曾被市場寄予厚望的營收增長點仍待提升。今年11月，貝達藥業在投資者平臺表示，公司第四代EGFR抑制劑BPI-361175因項目價值不明顯，已暫緩開發。對于肺癌治療領域的用藥，公司目前有MCLA-129、CFT8919項目正在臨床研究中。

拓展業務邊界 尋求轉型破局

此外，在創新藥企賴以生存的研發端，貝達藥業也顯現出收縮跡象。財報數據顯示，公司的研發投入從2022年7億元的高點回落至2024年的5億元，今年前三季度的研發投入則為3.72億元，較去年同期進一步下滑。

貝達藥業研發人員數量也從2022年的647人縮減至2024年的327人，團隊規模近乎腰斬。至今年上半年，這一數字進一步降至294人，而同期公司的商業化團隊擁有1116名員工。去年，公司首席科學家王家炳等研發高管的離職，也為研發管線的延續性和穩定性蒙上了一層陰影。

面對挑戰，貝達藥業提出市場銷售、新藥研發、戰略合作、創新生態圈“四駕馬車”協同發展戰略。相較于此前公司的“三駕馬車”戰略，新加入的“創新生態圈”項目被市場視為公司戰略的全新抓手。

近年來，貝達藥業持續通過投資拓展業務邊界，探索癌癥治療外的領域。公司近期在投資者關系平臺表示，其參股公司中，禾元生物已在科創板上市，華昊中天已在香港上市，天廣實在新三板掛牌交易并已向北交所報送上市申請材料，翰思艾泰已向港交所提交上市申請。今年11月，貝達藥業再度發布公告稱與晟斯生物達成戰略合作。

不過，多方合作也對公司現金流提出更高要求。今年6月，貝達藥業被合作方益方生物曝出拖欠1.8億元的里程碑付款，其中部分款項逾期已超兩年。益方生物表示已采取多種方式催收該筆欠款。