帶著凈利潤(rùn)暴增的成績(jī)單，科興制藥重啟港股IPO進(jìn)程。5月6日，在首輪遞表失效后，科興制藥更新了港交所招股書(shū)。最新財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2023—2025年，科興制藥營(yíng)收從12.59億元增至15.34億元，凈利潤(rùn)由虧轉(zhuǎn)盈且大幅攀升，呈現(xiàn)向好態(tài)勢(shì)。但凈利潤(rùn)增長(zhǎng)主要依賴研發(fā)費(fèi)用縮減與非經(jīng)常性損益，主營(yíng)業(yè)務(wù)實(shí)則增長(zhǎng)乏力。科興制藥四款自主核心產(chǎn)品收入長(zhǎng)期徘徊在12億元左右，其中三大產(chǎn)品的毛利率連續(xù)下滑，增長(zhǎng)天花板顯現(xiàn)。授權(quán)引進(jìn)產(chǎn)品雖增長(zhǎng)顯著，但仍面臨激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，難以成為新引擎。

為破解困局，科興制藥試圖加速海外市場(chǎng)布局，尋求業(yè)績(jī)?cè)隽俊?023—2025年，科興制藥海外銷(xiāo)售收入持續(xù)增長(zhǎng)，占醫(yī)藥產(chǎn)品相關(guān)總收入的比例從11%提升至23.9%。此次赴港募資亦有一項(xiàng)用途為海外營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)建設(shè)，主要擬在埃及、德國(guó)等地建立本土化商業(yè)團(tuán)隊(duì)，以提升海外市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)能力。

四款主力產(chǎn)品增長(zhǎng)近乎停滯

最新財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2023—2025年，科興制藥分別實(shí)現(xiàn)收入12.59億元、14.07億元以及15.34億元。同期，凈利潤(rùn)分別為-1.95億元、2704.8萬(wàn)元以及1.53億元。從表面看，科興制藥已完成從虧損到盈利的轉(zhuǎn)身，且凈利潤(rùn)增速可觀，但細(xì)究利潤(rùn)構(gòu)成，這份“向好”的成色便大打折扣。

2024年，科興制藥扭虧為盈，主要得益于研發(fā)開(kāi)支較2023年大幅縮減51.3%，從3.45億元降至1.68億元；2025年凈利潤(rùn)暴增，則靠非經(jīng)常性損益加持。按公平值計(jì)入損益的金融資產(chǎn)未變現(xiàn)公平值變動(dòng)，疊加出售一家附屬公司，合計(jì)貢獻(xiàn)超9000萬(wàn)元收益。換言之，科興制藥的利潤(rùn)增長(zhǎng)更多來(lái)自“節(jié)流”與“財(cái)技”，而非核心業(yè)務(wù)的內(nèi)生動(dòng)力。

真正暴露增長(zhǎng)焦慮的，是四款自主商業(yè)化產(chǎn)品的表現(xiàn)。注射用人干擾素α1b“賽若金”、人促紅素注射液“依普定”、人粒細(xì)胞刺激因子注射液“白特喜”、酪酸梭菌二聯(lián)活菌散/膠囊“常樂(lè)康”，這四款產(chǎn)品長(zhǎng)期撐起公司基本盤(pán)。2023年至2025年，四款產(chǎn)品合計(jì)貢獻(xiàn)營(yíng)收12.08億元、12.54億元、12.12億元，長(zhǎng)期徘徊在12億元左右，增長(zhǎng)幾乎停滯。

更值得關(guān)注的是盈利能力的持續(xù)侵蝕。2023—2025年，“依普定”毛利率從68.6%降至66.8%，“賽若金”從82.3%降至80.4%，“白特喜”從83.1%降至82.5%，僅“常樂(lè)康”微漲0.3個(gè)百分點(diǎn)。

為尋求突破，科興制藥選擇授權(quán)引進(jìn)白蛋白紫杉醇“Apexelsin”、注射用英夫利西單抗“類(lèi)停”、貝伐珠單抗注射液等產(chǎn)品。而Apexelsin及“類(lèi)停”兩款引進(jìn)產(chǎn)品收入占藥品相關(guān)收入的比例從2023年的3.7%提升至2025年的19.2%，增速確實(shí)亮眼。

不過(guò)，北京中醫(yī)藥大學(xué)衛(wèi)生健康法學(xué)教授、博士生導(dǎo)師鄧勇指出，授權(quán)引進(jìn)產(chǎn)品面臨著激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，難以形成新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。在研管線以生物類(lèi)似藥、改良型新藥為主，缺乏具備核心競(jìng)爭(zhēng)力的創(chuàng)新品種，未來(lái)2—3年，科興制藥仍存在增長(zhǎng)斷檔的風(fēng)險(xiǎn)。

就相關(guān)問(wèn)題，北京商報(bào)記者向科興制藥發(fā)去采訪函，截至發(fā)稿未獲得回復(fù)。

高成本與高風(fēng)險(xiǎn)并存

當(dāng)國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)空間收窄，科興制藥將目光投向海外。

在發(fā)展戰(zhàn)略中，科興制藥明確提出，公司致力于通過(guò)自主研發(fā)與戰(zhàn)略合作，打造具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的差異化產(chǎn)品矩陣，同時(shí)建立覆蓋全球主要市場(chǎng)的國(guó)際化商業(yè)平臺(tái)，并專(zhuān)注于腫瘤、自身免疫疾病。戰(zhàn)略之一便是拓展全球布局，強(qiáng)化海外商業(yè)化平臺(tái)。科興制藥招股書(shū)顯示，目前，該公司已獲得33項(xiàng)授權(quán)產(chǎn)品的海外商業(yè)化權(quán)利。

這一戰(zhàn)略也已初見(jiàn)成效。2023—2025年，科興制藥海外銷(xiāo)售收入持續(xù)增長(zhǎng)，占醫(yī)藥產(chǎn)品相關(guān)總收入的比例從11%提升至16%，再到23.9%。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年，科興制藥海外收入達(dá)3.66億元，同比增長(zhǎng)63.25%，成為年報(bào)中的一大亮點(diǎn)。科興制藥亦將業(yè)績(jī)大增歸因于“積極開(kāi)拓海外市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)海外收入強(qiáng)勁增長(zhǎng)”。

對(duì)于海外布局，鄧勇告訴北京商報(bào)記者，這種多市場(chǎng)同步推進(jìn)的策略，有助于科興制藥突破國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)瓶頸。當(dāng)下國(guó)內(nèi)藥企普遍面臨醫(yī)保常態(tài)化控費(fèi)、產(chǎn)品同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)激烈、行業(yè)利潤(rùn)被持續(xù)壓縮的困境，內(nèi)生增長(zhǎng)空間有限。一方面，海外多區(qū)域布局可以分散單一市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，擺脫國(guó)內(nèi)藥品限價(jià)束縛，提升整體盈利水平；另一方面，拉美、中東等新興生物醫(yī)藥市場(chǎng)增速遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)，全新的增量市場(chǎng)，能讓科興形成“國(guó)內(nèi)基本盤(pán)維穩(wěn)+海外高速增長(zhǎng)”的雙輪發(fā)展模式。

此次赴港上市，科興制藥募資用途之一便是海外營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)建設(shè)，計(jì)劃未來(lái)三年在巴西、墨西哥、哥倫比亞、秘魯、智利、埃及、阿聯(lián)酋、沙特阿拉伯、土耳其、新加坡、越南、德國(guó)、英國(guó)等國(guó)家和地區(qū)建立本地化商業(yè)網(wǎng)絡(luò)。從埃及到德國(guó)，從拉美到東南亞，版圖鋪得夠廣，但每一步落地都需要真金白銀和時(shí)間的沉淀。

大范圍全球化布局，從來(lái)不是一條輕松的捷徑。鄧勇進(jìn)一步指出，科興制藥面臨的風(fēng)險(xiǎn)是多層次的。首先，最致命、最核心的風(fēng)險(xiǎn)是跨國(guó)別差異化監(jiān)管合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。不同國(guó)家藥品生產(chǎn)GMP標(biāo)準(zhǔn)、臨床數(shù)據(jù)要求、醫(yī)藥商業(yè)反腐、市場(chǎng)準(zhǔn)入政策截然不同，生物藥合規(guī)改造投入大、周期長(zhǎng)，一旦合規(guī)出現(xiàn)瑕疵，會(huì)直接叫停產(chǎn)品銷(xiāo)售。其次，次生兩大風(fēng)險(xiǎn)，一是地緣政治波動(dòng)、地域醫(yī)療文化消費(fèi)差異，疊加本土老牌藥企的渠道擠壓，市場(chǎng)培育難度遠(yuǎn)超預(yù)期；二是多線同時(shí)新建本土化團(tuán)隊(duì)，容易造成現(xiàn)金流、管理人才、研發(fā)營(yíng)銷(xiāo)資源過(guò)度分散，海外業(yè)務(wù)前期重投入、慢回報(bào)的特點(diǎn)，會(huì)持續(xù)考驗(yàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)韌性。