湖南冷鏈物流企業(yè)紅星冷鏈（01641.HK）日前登陸港交所。《經(jīng)濟參考報》記者注意到，作為湖南省冷凍食品倉儲服務(wù)提供商，紅星冷鏈憑借13.6%的省內(nèi)市場份額居行業(yè)首位，但其招股書披露的大額分紅與社保公積金欠繳并存、核心業(yè)務(wù)毛利率下滑、行業(yè)競爭加劇等問題引發(fā)市場關(guān)注。

深耕冷鏈近廿年 業(yè)績波動增長

深耕冷鏈行業(yè)近20年的紅星冷鏈，成立于2006年，總部位于長沙，業(yè)務(wù)模式為“冷凍食品倉儲+門店租賃”雙核心。截至2025年6月30日，公司旗下長沙兩大基地總設(shè)計庫容超過100萬立方米（可用庫容逾23萬噸），服務(wù)客戶超700位。

根據(jù)灼識咨詢報告，按2024年收入計算，公司不僅是湖南省冷凍食品倉儲服務(wù)龍頭，還以2.6%的市場份額位列中國中部地區(qū)第二；冷凍食品門店租賃服務(wù)更以54.7%的省內(nèi)市場份額登頂湖南市場，成為區(qū)域行業(yè)核心樞紐。

業(yè)績方面，紅星冷鏈呈現(xiàn)波動增長態(tài)勢。2022年至2024年，營收分別為2.37億元、2.02億元、2.34億元，凈利潤分別達7911.2萬元、7531.2萬元、8288萬元，毛利率始終保持在50%以上，2023年峰值達57.7%。2025年上半年，公司營收1.18億元同比增長5.4%，但凈利潤僅為3968.3萬元，同比下滑約4%。

上市首日，紅星冷鏈股價表現(xiàn)起伏。開盤價19.58港元/股，較12.26港元/股發(fā)行價高開約60%，但盤中漲幅持續(xù)收窄，截至收盤僅微漲0.33%，報12.3港元/股。本次IPO引入福慧達（香港）有限公司作為基石投資者，聯(lián)席保薦人為建銀國際與農(nóng)銀國際。股權(quán)結(jié)構(gòu)上，IPO前控股股東合計控制70.97%股權(quán)，其中紅星實業(yè)直接持股58.25%，股權(quán)集中度較高。

大額派息與社保缺口形成鮮明反差

紅星冷鏈招股書披露的分紅與員工權(quán)益保障數(shù)據(jù)形成鮮明反差，引發(fā)市場熱議。招股書顯示，2022年至2024年，公司分別宣派現(xiàn)金股息3000萬元、3000萬元及1.4億元，2025年上半年再派息4000萬元，三年半累計分紅高達2.4億元。值得注意的是，2024年1.4億元的分紅金額遠超當(dāng)年8288萬元的凈利潤，2025年上半年4000萬元分紅也略超同期3968.3萬元的凈利潤。由于控股股東合計持股超70%，巨額分紅絕大部分流入大股東口袋。

與慷慨分紅形成對比的是，紅星冷鏈存在持續(xù)的社會保險及住房公積金供款缺口。報告期（2022年、2023年、2024年以及2025年1至6月）內(nèi)，累計欠繳金額分別約為550萬元、480萬元、490萬元和160萬元，合計達1680萬元。對此，紅星冷鏈在招股書表示，主要原因是負責(zé)人員的疏忽及對相關(guān)地方法規(guī)缺乏全面了解。

這一情況不僅可能引發(fā)勞動合規(guī)方面的潛在風(fēng)險，還讓市場對紅星冷鏈在股東回報與員工權(quán)益保障之間的平衡產(chǎn)生疑問。紅星冷鏈在招股書中坦言，“法律顧問告知，如果中國政府主管部門認定我們?yōu)楣蛦T繳納的社會保險供款違反相關(guān)中國法律法規(guī)的規(guī)定，我們可能須在規(guī)定期限內(nèi)繳付所有欠繳的社會保險供款，并繳納自社會保險供款到期日起就未繳納金額按日加收0.05%的滯納金。”

多重挑戰(zhàn)待破局 募資擴產(chǎn)謀發(fā)展

作為紅星冷鏈核心業(yè)務(wù)，冷凍食品倉儲服務(wù)正面臨毛利率下滑與運營效率下降的雙重壓力。2022年至2024年，公司整體毛利率從50.1%升至57.7%后回落至52.8%，盡管仍處于行業(yè)較高水平，但下滑趨勢已顯現(xiàn)。細分數(shù)據(jù)顯示，南部基地每噸月均冷凍倉儲費從2022年的79.4元降至2024年的66.9元，累計降幅15.7%，庫容利用率從98.9%降至90.5%；北部基地表現(xiàn)更差，客戶數(shù)量從2022年的279家銳減至2024年的67家，降幅達75.99%，庫容利用率從85%降至67.8%。

紅星冷鏈解釋稱，南部基地降價是為吸引新客戶，北部基地客戶流失原因是在激烈的市場競爭中，公司客戶戰(zhàn)略性地集中于冷凍食品倉儲需求量大的重要客戶。

此外，紅星冷鏈還面臨短期償債壓力與供應(yīng)鏈集中度高的雙重風(fēng)險。2022年至2024年，公司流動比率從2.4急劇降至0.6，截至2024年末，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為3602.1萬元，遠不足以覆蓋1.35億元的流動負債。供應(yīng)鏈方面，報告期內(nèi)向前五大供應(yīng)商的采購額占比分別達78.1%、89.2%、86.4%和90.6%，2023年最大供應(yīng)商采購占比高達54.1%，過度依賴主要供應(yīng)商可能面臨供應(yīng)中斷、議價能力受限等風(fēng)險。同時，公司大部分收入來自湖南省，區(qū)域依賴明顯，在全國性巨頭與新玩家的雙重擠壓下，外拓壓力較大。

與此同時，從行業(yè)環(huán)境來看，紅星冷鏈兩大業(yè)務(wù)冷凍食品倉儲服務(wù)及冷凍食品門店租賃服務(wù)所處市場均呈現(xiàn)激烈競爭狀態(tài)。據(jù)招股書披露，在中國冷凍食品倉儲服務(wù)市場，2024年前五名參與者占市場份額的10.4%，共有超過2000名參與者；在中國冷凍食品門店租賃服務(wù)市場，2024年按收入計，前五名參與者合計占33.6%的市場份額，共有超過500名參與者。

對于紅星冷鏈而言，如何利用此次募資有效提升運營效率、補足短板、拓展省外市場，將是其上市后實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。此次登陸港股既是其邁向資本市場的重要一步，也使其面臨更嚴格的監(jiān)管與公眾審視，區(qū)域龍頭的成長故事能否持續(xù)，有待時間檢驗。