近日，北京燕文物流股份有限公司（以下簡稱“燕文物流”）正式向港交所主板遞交上市申請，獨家保薦人為申萬宏源香港。這家2023年初A股上會前夜緊急撤回申報材料的跨境電商物流“行業第二”，在時隔三年后，決定轉向港股市場。然而，該公司仍面臨收入規模波動、盈利承壓、客戶分散等多重考驗。2024年營收暴跌38.6%，凈利率長期不足2%、盈利能力羸弱等問題，也給此次IPO之旅帶來諸多不確定性。

從A股撤單到轉戰港股

招股書顯示，燕文物流是中國領先的第三方B2C跨境電商物流服務提供商。根據弗若斯特沙利文的資料，按2025年跨境電商快遞服務所得收入計，燕文物流在中國第三方B2C跨境電商物流服務提供商中排名第二，市場份額為1.8%，按2025年運往美國的包裹量計，公司在中國第三方B2C跨境電商物流服務提供商中亦排名第二，市場份額達1.4%。不過，行業前五大企業合計市場份額僅8.1%，市場呈現高度分散態勢。燕文物流1.8%的市場份額雖然領先于第三名的1.3%，但與行業龍頭3.4%的市場份額相比，差距依然明顯。

縱觀燕文物流的上市之路，可謂“一波三折”。公開資料顯示，2020年9月，燕文物流與中信證券簽署上市輔導協議，擬赴深交所創業板上市。2021年7月招股書披露時，上市板塊調整為深交所主板。2023年1月17日，燕文物流在原定上會的前一天，向證監會申請撤回深交所主板IPO申報材料，其發行審核流程隨即終止。

對于這一反常操作，公司在港股招股書中解釋稱，2023年1月17日，創始人周文興等人為安排家族資產訂立協議，擬將其部分持股無償轉讓給姐姐周文靈，以便利周文興父母的養老安排。由于該協議于A股上市申請過程中訂立，且考慮到燕文物流的潛在股權變動，公司于是主動撤回A股上市申請。

三年后，燕文物流攜一份業績先降后升的答卷開啟了港股IPO進程，這家成立28年的跨境物流公司，正試圖為自己講述一個“陣痛之后、重塑增長”的新故事。

薄利格局下業績震蕩

2023年至2025年，燕文物流分別實現收入94.83億元、58.27億元、66.87億元。2024年收入同比暴跌38.6%，2025年雖同比上升14.8%，但規模仍遠未恢復至2023年的水平。2023年至2025年，公司凈利潤分別為5812萬元、4967萬元、1.06億元，2025年凈利潤同比激增114.1%，但這是建立在2024年利潤不足5000萬元的低基數之上。

除了業績波動，凈利率也同樣值得關注。2023年至2025年，公司凈利率分別為0.6%、0.8%、1.6%，遠不及同期快遞行業龍頭的凈利率水平。此外，公司整體毛利率由2023年的3.6%提升至2024年的6.5%，并于2025年進一步升至6.9%。業內人士分析認為，跨境物流是一個典型的“薄利多銷”行業，毛利率提升幾個百分點，便足以扭轉盈利曲線的走向。而利潤的雙向彈性同樣不容忽視，若毛利率因外部沖擊而反轉，利潤亦可能迅速縮水。

客戶多元化后面臨新難題

近年來，該公司的收入結構發生顯著變化。招股書顯示，按客戶類型劃分，2023年至2025年，來自跨境電商第三方平臺的收入分別為59.98億元、16.85億元、8.63億元，占同年總收入的比例已從63.3%驟降至12.9%。其中，最大客戶貢獻的收入從2023年的49.24億元銳減至2025年的5.58億元，占比從51.9%降至8.4%。

受此影響，前五大客戶貢獻的收入占比大幅下降至2025年的18.0%，來自大客戶的收入驟降倒逼公司加速客戶結構多元化。目前，公司服務覆蓋的客戶數量已超過3萬家，包括全球速賣通、亞馬遜、Wish、ebay等平臺及大量獨立商戶。

客戶越分散，公司的抗風險能力越強。但是，3萬多家客戶能否保持黏性、創造穩定利潤、支撐公司業績增長，仍有待經營數據的驗證。

而在收入結構調整背景下，公司的“最后一公里”派送業務成為關鍵。為破解美國尾程派送的結構性缺口問題，燕文物流于2024年3月啟動“最后一公里”派送服務。招股書顯示，這一服務的收入從2024年的0.91億元激增至2025年的3.87億元，同比增幅高達322%，收入占比從1.6%躍升至5.8%。

然而，值得注意的是，該項高速增長的業務仍處于虧損狀態。公司在招股書中坦言，美國本土業務在新業務投產初期尚未實現盈虧平衡。在持續投入基礎設施、擴建分揀網絡的背景下，虧損期將持續多久、何時實現正向現金流，仍然是懸而未決的問題。